好莱坞电影工业靠私募资本推动 中国应当如何学？

以好莱坞六大制片厂为首的美国电影业，在行业外寻找融资渠道已经近四十年了，从个人资金到机构投资热潮，再到银行贷款，大量的资本推动着好莱坞的电影工业高速发展。

虽然私募基金在2004年才大量进入电影业，但是好莱坞电影工业的高度成熟和金融制度的创新使得两者一拍即合，并取代银行贷款，成为好莱坞最主要的融资渠道。

对于最近刚刚获得资本青睐的中国电影产业，好莱坞电影私募融资的先验之“明”是值得我们研究和借鉴的。

一、好莱坞电影融资大势

《阿凡达》全球大热，皮克斯风光无限的同时，两家PE公司Dune Entertainment和Ingenious Media也浮出水面。

Dune Entertainment和Ingenious Media共同承担了《阿凡达》60%的投资。20世纪福克斯投入1.95美元，其中的1.5亿美元是营销费用（这个数字还要打折，因为其中相当部分是新闻集团旗下的媒体资源，左手换右手）。

Dune Entertainment与福克斯渊源颇深，在2006年Dune Entertainment甚至还追加了3.25亿美元给福克斯未来16部电影。在合作过程中，福克斯会保留影片的制作和全球发行权，因此合作协议提供了财务上的灵活性和有效保护。

阿凡达与资本的合作并非个案，在投资组合理论开始运用到电影投资的在十几年间，大量的社会资金蜂拥而至。

2004年，华尔街的私募基金和对冲基金以电影投资基金的方式加入电影投资的大军，高风险高收益的共通本性使得第三方股本融资这一方式迅速普遍，甚至改变了以往电影主要通过贷款融资的状况，成为当前好莱坞最主要的经济支柱。

据美林证券分析报告显示，2005~2006年中的一年半时间内，约有45亿美元承诺投资额流入，平均年资金额达25亿美元，承担了好莱坞六大片厂及其旗下公司电影制作费用中的至少30%~50%的制片成本（见表1）。

2005年，华特迪士尼公司接受了由瑞士信贷集团提供融资的王国电影公司（Kingdom Films）5.05亿美元的投资，这是1996年以来迪士尼接受的最大一笔外部投资。投资协议规定，未来四年，迪士尼将同派拉蒙合拍32部动作片，王国电影公司负担40%的成本，同时在票房和DVD收入中提取40%。

2004年，在华纳兄弟拍摄的24部电影中，完全由自己投资的只有5部，其中包括《特洛伊》和《哈利波特3：阿兹卡班的囚徒》；另有19部没有十足把握的影片则采用了第三方股本融资模式。

2004~2007年，美林充分发挥了它作为融资者的角色，多次从投资者那里用私募股权的方式募集资金注资好莱坞（见表2）。

二、电影私募股权融资的特征

私募股权基金（PE）是通过非公开的形式面向少数或者特定的投资者募集而设立运作的基金。PE可以直接对电影进行投资，或者由其设立专门的电影PE进行操作，或者由电影公司或电影人发起的电影PE。

1.私募股权基金的特点及优势

主要组织形式：有限合伙制。核心：人才和资本。

普通合伙人（GP）和有限合伙人（LP）是PE的核心角色。GP通常由发起人承担，并有一定额度的资本投入。他们是资金的管理者和实际运作者，并且承担无限连带责任。LP是静态的投资人，以自己的出资额度为限承担有限责任，出资后不参与任何的基金运作，只是进行有限的监督。

电影私募股权融资有不少优点。

一是专业。电影PE的管理者不仅在资本市场游刃有余，还有丰富的电影从业经验。因此无论在项目的决策还是操作中，他们都有着专业的判断力、执行力。同时PE较少干涉电影实际制作，制片公司可以拥有更多的自主权。

二是稳定。流入电影业的大量热钱往往都是兴趣所致，玩一把就走，而且受股市或金融危机的影响，随时都有可能流走。PE本身的投资者就都比较成熟，在项目合作者的选择上也更注重培养长期的伙伴关系，因此基金的投资稳定、专一。

三是理性。PE看重项目的成长性和高收益。高风险、高收益的特性决定了投资者必须保持理性。他们不仅要充分利用信息的不对称性从中发现机会，更要对所投项目进行反复考察、论证、筛选，创造条件助其成长。

四是规范。一部电影3~5年的回报期让PE管理者首先关心的不是短期利润，而是建立在规范的项目管理和透明的财务制度上的资金安全。因此，除了帮助融资方找出清晰的盈利模式，PE会介入项目管理和财务监管，保证了严格的成本控制。

五是灵活。传统的银行贷款首要性是安全、稳健，放贷模式比较死板，会丧失很多机会。PE更看中项目的成长性，在决策过程和项目选择上也比较灵活。

六是投资周期长。PE的投资周期一般在5~7年，相比银行2年期、1年期甚至更短期限的贷款，PE融资期限涵盖了一部电影投资期、回收期的绝大部分。协议期满后，片商可以选择买回融资股份，保证影片版权的完整性。

七是无追索权。私募融贷过程中，唯一的担保品就是协议中的影片本身。一旦血本无归，电影制片公司并不会蒙受巨大损失和产生高额负债。

八是规模性。私募基金往往由投资银行搭建融资架构，资金来源广泛，个人、银行、风险基金、社保基金、杠杠并购基金、大学基金、企业基金、保险公司等都可以成为投资者。

私募资金的以上优点注定它是有资源的高质量资本。美林银行的调查表明，在私募基金的统筹操作中，电影组合项目的盈利性明显较高，而风险则明显较低。这样大规模专业资本的进入，融资者得到的是整个行业水涨船高的收益，还有一个规范、成熟的市场，以及在这大规模生产流通中训练出来的强大的内容制作能力，发行通道，市场操控能力。而在投资者方面，私募股权基金可以将大量社会闲散资金募集起来，依靠管理者的经验优选项目，并通过资本的高效操作帮助他们理性、清晰地实现财务增值。

2.股权融资中私募基金流动过程

资本进入：制片公司自有资金投入30%，拷贝及宣传成本；PE投入70%。（注:投资比例为假定数值）

资本增值：协议期内电影实现的所有收入。

成本扣除：拷贝成本、宣传费用、发行费用、其他费用

利润分配：电影公司30% ，PE70%

安全退出：第三方评估或双方协议作价，电影公司买回融资股份，PE退出。

3.私募股权投则的原则和偏好

私募股权投资是以资金为载体进行的直接投资，在项目的选择上有着自己特殊的原则和偏好。

首要原则，最大限度地获得收益，尽可能地规避风险。私募股权基金高收益的获得和风险的规避都得益于与资金管理人敏锐的眼光、专业的操作能力。

其次，私募股权投资是勇敢而有耐性的投资。管理者要充分利用信息的不对称性发现风险当中的“机会”，勇敢投入。更需要对项目反复考察、评估、筛选，精心构造投资方案，甚至潜心培育投资项目的耐性。

第三，目标公司的管理团队。所有股权投资基金都会非常重视对项目公司的管理团队的考评。在快速成长期内，公司的销售和市场份额也至关重要。每一个行业都存在二八定律，没有一定的经验可以规避所有的风险，而一部电影的成功除了市场上的未知因素，离不开公司的产业结构、强大的发行团队、针对市场的充分调研、管理者敏锐的嗅觉和市场判断力，这些都是决定项目成功的必要要素。

第四，产业和资本的强强联合是上策。PE投资者常常选择行业中的领导公司，直接嫁接产业和行业的优势，达到资本与本地行业经验的互补。

第五，项目的核心竞争力判断。成长性也是PE投资最关心的考察点，投资项目的商业模式是否具有差异性优势和投资边际效益优势，另外就是是否存在较好的竞争壁垒。

因此，从PE投资的角度来说，以下电影更受青睐：

大公司的电影项目。这个公司往往有着很强的流程操作能力，有一定的市场拓展能力和干预能力。

有一定的发行能力，同时也是院线领域内的公司的电影项目无疑更为稳妥。所谓渠道为王，拥有这一要素的制片公司无疑掌握着最大的竞争优势。在市场可控的情况下，影片投资的风险也大大降低。

发行公司的电影项目。有强大发行能力的公司在向产业链上端渗透的时候有着先天的优势。他们在大量面对市场背对制片公司的实战中培养了敏锐的判断能力。对于大的电影公司，无论是国有还是民营，发行这个环节才是整个产业链上的麻筋，是哑铃的中间部分。有了这个做保障，电影面向市场的通路无疑最为开阔。

合拍片，无论是拥有不同产业链终端的公司之间的合作，还是跨媒体合作，或是不同市场的区域性合拍，都是最大程度拓展市场的有效方式。通过对投资股东的精心设计，搭配他们背后的资源，完全可以结合以上三个优势。

在其他条件都已经满足的范围内选择，或者单纯的只是针对影片的选择：具备一定的商业元素的电影将是首选。美国经济学家的德凡尼在其《好莱坞经济学》中对2015部影片进行分析，试图找出决定它们成功或者失败的原因，得出的结论是“没人能预知任何事”。但是无论作为投资者还是影迷，显然都会对一部具有“可信信号” 的电影更感兴趣，而题材、剧本、导演、演员这些核心要素的成熟正是一部电影的可信信号。

商业电影赢在设计。制作班底背后的电影元素设计，资金背后的股东资源设计，同档期竞争对手的设计，营销事件的设计……总之，商业电影是高度复杂的社会事件，变量太多，矢量叠加一切都需要严密的设计才能将风险降到最低的同时获得高收益。

三、好莱坞电影私募融资的实现和操作

1.投资过程中的风险控制

PE的管理者在对电影项目进行评估和实际操作的过程中，会运用多元化的投资方法和恰当的金融工具来规避风险，它们同时也成为一部电影获得投资的必要条件：

A.发行预售

发行预售合同是电影融资最重要的抵押物。制片人在确定了可以操作的剧本、导演及部分主演的基础上，会倾向于在影片实际开拍前提前预售有关该片的全部或部分版权。他可能会提前与一些发行商进行谈判，谈判的内容包括，影片不同区域、不同媒体的版权发售，交片时间、发行日程等，并就此签订预售合同。如果发行商是知名的大公司，那么这份合同就可以作为融资的增值附件。

B.完成担保

电影完成保证就是要保证一部电影能够按照剧本和拍摄计划，在预算的费用内，按时完成并交给发行商。一部电影在得到完成保证之后，就可以促使发行商签订发行预付款支付合同。

C.投资组合理论

一部电影的回报往往具有很大的不确定性，为了平衡风险，投资者会以15~25部不同风格的电影作为一个组合进行投资。这个投资组合往往基于金融模型的计算，电影类型、剧本及演员、导演的市场数据都将是计算的基数。

2.电影私募股权投资操作实务

电影投资基金的募集通常是由私募基金以高收益债、低收益债和优先股等不同品种的金融产品吸引风险承受能力不同的投资者而完成。例如由韦恩斯坦发起设立的韦恩斯坦亚洲电影基金募集2.85亿元，融资操作人高盛将其切成高收益债、低收益债和优先股三块，分别吸引不同的投资者。一般由银行投资主要债券，机构投资者以500万或1000万美元为单位投资风险较高的品种。

具体融资方式有以下四种：

A.股权融资。融资时间通常在5~7年之间，片商一般会和投资方协议在特定的时期内回购融资方的股份，既保全影片版权的完整，又保证投资方良好的退出通道。

B.夹层融资。一般采取次级贷款的形式，也可采取可转换票据或优先股的形式。夹层次级贷款期限较短，一般为几个月。夹层融资更多的时候是作为融资结构性补充。

C.优先级债务贷款。制片商预售部分或全部发行权卖给不同的发行商得到“发行预付款支付合同”，这相当于发行商预支的保底发行金。优先级债务贷款实际上是以发行预付款支付合同为担保，以保底发行金为还款来源。

夹层融资和优先级债务贷款的使用可以加快资金周转率。

D.发行AAA级债券。一般由私募基金操作人以影片的DVD销售收入和票房收入为基础资产，向投资者发行证券化产品。

举例如下：韦恩斯坦亚洲电影基金（TWCAsia ）由韦恩斯坦电影公司（TWC）设立，并担任普通合伙人（GP），高盛公司负责搭建融资架构，募集资金总额为2.85亿美元，其中包括TWC作为GP投入的1500万美元的股权融资。在担任基金管理人的同时，TWC还将负责所有影片的全球发行和DVD版权业务。TWCAsia的募集将由融资操作人高盛公司负责切割成高收益债、低收益债和优先股三块吸引不同的投资者。一个由Comerica银行牵头和组织的银行财团将提供优先级债务融资；大陆娱乐资产公司(Continental Entertainment Capital)和以色列最大的海外银行机构—纽约以色列贴现银行将参与2.45亿美元优先级债务设施建设；2500万美元的股权融资和夹层融资将由花旗全球市场公司和PMA资本管理公司的基金代表提供。

在好莱坞电影与私募资基金对接过程中，我们可以看到以下发生元素：影片完成保证，发行预付款支付合同，版权证券化，投资组合理论，规范、专业的流程操作，透明的产业环境，完整的产业链收入。