博纳影业从拉斯达克回归A股估值将翻6倍

博纳影业是唯一一家在纳斯达克上市的中国电影公司，其营收业绩和实力均在国内居于行业前列。然而其估值却被同级别的A股电影公司远远甩开，博纳影业当真连华谊、光线的十分之一都不如？

主营业务和营收来源

博纳影业成立于2003年11月，主营业务为电影发行、电影制作与投资、艺人经纪和院线运营等，是一家全产业链布局的影视公司。到2014年底，共发行或投资了202部国产电影和合拍片，每年发行大概15部影片，是国内电影发行业的翘楚。

2014年，博纳影业参与发行或投资了13部电影，总计取得了26.06亿元的票房成绩，占国内总票房的8.79%。

电影发行业务是博纳影业的核心。2014年，公司总营收2.54亿美元，仅发行一项就带来了1.73亿美元的收益，占到总营收的67.9%。

另外，到2014年底，博纳影业在15个主要城市的商业地带拥有25家电影院，共计208块屏幕，这些银幕一起构成了公司一个很重要的营收来源。2014年，影院业务营收0.8亿美元，占到总营收的31.4%。

净利率太低，基金和期权是主因

根据Choice提供的数据，2014年，博纳影业归属母公司的净利率为1.56%，而同行的光线传媒净利率为27.04%，华谊兄弟为37.53%。净利率相差如此巨大，分析师试图通过对比和分析找出原因。

在电影制作发行方面，选取光线传媒和华谊兄弟两大公司。2014年，博纳影业毛利率为52.69%，光线传媒为56.22%，华谊兄弟为44.36%。属于正常范围。

在艺人经纪方面，选取浙江星河为可比公司。2014年，博纳影业毛利率为96.94%，浙江星河为83.11%。属于正常范围。

在院线运营方面，选取万达院线为可比公司。2014年，博纳影业毛利率为57.79%，万达院线为27.46%。属于正常范围。

基于以上数据和事实，分析师认为跟同行相比，博纳在经营层面上并没有太大问题。因此我们对博纳影业的年度报告中其他支出费用一一分析和排除，发现了以下导致低利润率的真因。

1.电影参与融资负债。博纳影业与其他企业联合发起成立了两支电影投资基金，用来推动在电影电视方面的发展，总规模分别为10亿元和17亿元，其自身出资也占了相当一部分。2014年度，基金投入达1224.7万美元，占到其总营业费用的11.4%。

2.总务及管理费用。该项支出占到总营业费用的59.1%，为管理层期权执行费用。考虑到期权是有期限的，在不久的将来，此项费用应能化归回公司的净利润。

3.缴税过高。分析师分析了博纳影业的各项支出，发现其缴税远远超过了同行的税率。而此项支出除了其本身的合理纳税之外，主要源于公司成立的基金。

回归A股后，估值翻6倍

基于以上分析，分析师认为，期权到期后，如果不考虑基金因素，同时享受合理的税率，在回归A股后，博纳影业的估值应当能够与其实力和规模相统一。

我们选取与其业务比较相似的三家可比公司：星美控股、光线传媒和华谊兄弟。取其平均PE值91.44，考虑到新三板流动性不足，在此基础上给予20%-30%的折价，给予博纳64.01-73.15倍市盈率，并取以上三家公司同行的平均净利率（26.84%）。在2014年度的营收（2.54亿美元）和平均汇率（6.1620）基础上，我们得到在博纳回归A股后，其市值大概在268.90亿-307.29亿之间，比现在翻了接近6倍。