影视娱乐资产并购四大“坑”

A股影娱资产并购，惹人注目且大多备受争议，交易双方身份总不同，交易方案里的“坑”却总是相似。

因为这些“坑”的存在，交易推进不但可能遭遇市场质疑、监管问询的“坎坷”，甚至整个交易还可能直接“栽了”，最终主动终止交易或者被监管否决。

把这些“坑”集中在一起看，就像是一个身体健康指数三“高”的投机人士：高溢价、高业绩承诺、高杠杆、突击入股套利。

高溢价之“坑”

明星入股往往是造成收购溢价高的原因之一。去年的唐德影视并购范冰冰公司案就是大明星加高溢价的典型组合。

在这起案例中，唐德影视计划用7.4亿元收购演员范冰冰旗下无锡爱美神影视文化有限公司51%股权，而后者彼时刚注册成立几个月，注册资本为300万元，几乎还没有营收。

清华大学新闻与传播学院副教授赵曙光日前在接受媒体采访时指出，明星公司并购的核心是明星的个人价值，很大程度上不是对企业的估值，而是对个人的估值。这种估值模式其实并不适合上市公司并购，最终损害的必然是中小股东的利益。

唐德影视并购范冰冰公司的交易案最终在市场质疑、监管问询的背景下，步入主动终止交易的地步。但类似的明星入股＋高溢价收购在影娱资产并购案例中仍然常见。

2016年12月出炉的长城影视收购首映时代交易案中，导演顾长卫、明星演员蒋雯丽、马思纯参股的首映时代，净资产账面值虽然只有4201.58万元，但其100%股权作价高达13.5亿元——溢价31倍。

长城影视这笔交易相关的重组方案还在过会中。

高业绩承诺之“坑”

高溢价往往伴随着高业绩承诺。

在市场分析人士看来，希望被上市公司收购的影娱资产，为了获得更高的溢价，往往在业绩不够的情况下，通过承诺高收益来抬高要价。

高业绩承诺的典型案例是去年被证监会否决的暴风集团31.5亿元收购案。在该方案中，最受瞩目的是暴风集团计划以10.8亿元的价格收购稻草熊影业60%的股权，其中刘诗诗持有稻草熊影业20%股权。

而证监会并购重组委最终否决该案的审核意见为：标的公司盈利能力具有较大不确定性，不符合《上市公司重大资产重组管理办法》第四十三条的相关规定。

刘诗诗等稻草熊影业股东给出的业绩承诺是，2016年~2018年稻草熊影业扣非净利润累计不低于4.36亿元。但稻草熊影业2015年全年净利润只有2852.08万元。

在证监会否决暴风集团重组案半个多月前出炉的永乐影视借壳宏达新材案，也是因为业绩承诺问题最终夭折。

永乐影视股东承诺公司2016年至2018年的扣非后净利润分别不低于2.43亿元、3.33亿元和4.23亿元。2016年12月，宏达新材在终止本次重组时承认，永乐影视经对2016年业绩估算后发现，与已公告的2016年承诺业绩“存在一定差异”。

高杠杆之“坑”

高杠杆收购的典型案例当属近日的赵薇收购万家文化股权案。

赵薇31亿元控股万家文化的方案去年12月份出炉后便在市场引发“高杠杆”质疑。原因是在近31亿的收购款中，仅6000万元为赵薇方面的自有资金，其余部分为15亿元的股权质押融资款和15亿元的借款。

最终这笔控股权交易变为赵薇以5.2928亿元收购万家文化约5%股权。

根据赵薇旗下龙薇传媒后来回复监管问询函中的说法，最初承诺为31亿交易提供融资合作的银行，因为市场对交易结构质疑等原因，融资合作方案未获总行批准，不能开展合作，赵薇方面后续接触的几家银行也未同意融资合作。

此外，在监管层面，于去年9月9日起正式实施、被市场称为“借壳上市新规”的证监会《关于修改〈上市公司重大资产重组管理办法〉的决定》（以下简称《重组办法》）中，也有抑制“高杠杆”交易的举措。

比如，《重组办法》取消了借壳上市交易的配套融资，提高了对重组方的资金实力要求，同时也限制了市场资金通过配套融资参与借壳的机会。

突击入股之“坑”

相比前述“三高”，明星突击入股虽然不太可能导致交易夭折，但对交易案口碑有一定影响，比如明星是否为套利而突击入股，这关系到其他投资者的公平性问题。

从2016年3月7日起停牌的台基股份于9月份发布重大资产重组公告，拟收购润金文化，明星韩雪占后者股份的1%。而她入股的时间是在6月30日。

2016年11月出炉的东方网络35.4亿元重组方案中，影视明星陈建斌、王学兵、许晴、蒋勤勤是标的资产之一嘉博文化股东，且四人均是3月达成入股协议，5月份完成股权转让手续。

当时，许晴以340万元受让了嘉博文化2%股权；陈建斌以170万元受让了1%股权；王学兵和蒋勤勤均以85万元受让了0.5%股权。根据交易方案，东方网络计划以支付3,125.57万元现金形式购买许晴持有的股权。

这意味着，仅半年时间，许晴持有的嘉博文化2%股权就升值8倍多，而且交易一旦达成，许晴可以全部套现。