起底影视业并购“双高”套利灰色法则

高溢价、高业绩对赌现象依旧，若业绩未达标，明星支付补偿远低于溢价

在资本市场上“长袖善舞”的影视公司，在并购明星公司时似乎都遵循着“高溢价、高业绩承诺”这样一套法则。

继赵薇弃购万家文化之后，4月18日晚间，长城影视发布重组预案称拟收购蒋雯丽家族公司首映时代，而长江商报记者发现，几乎跟所有艺人公司被并购如出一辙，此次并购溢价率高达3168.99%，业绩承诺增长率在30%左右。

然而，上市公司频频高溢价、高业绩承诺并购，在实现公司快速扩张的同时，“后遗症”也已显现。去年，影视巨头华谊兄弟并购冯小刚公司浙江东阳拉美传媒公司，其承诺的业绩未能达标，完成率仅为55%。

不过，即便如此，长江商报记者发现，在“双高”套利法则下，即使业绩未达标，明星艺人支付的补偿也远远低于溢价。

值得关注的是，影视业的并购重组已迎来强力度监管。今年以来，暴风集团、唐德影视、鹿港文化等多家公司终止并购，乐视网、东方网络等公司或延迟、或调整重组预案。

“影视业属于极度轻资产，核心大多是明星，估值对价存在不合理现象”。4月20日，香颂资本执行董事沈萌对长江商报记者表示，在监管层加大问询监管力度下，影视业少数人的“密室交易”或将不再发生。

长城影视溢价并购，蒋雯丽家族公司捞金7.92亿

赵薇弃购万家文化风波刚刚平息，影视业并购再次受到关注，这一次，蒋雯丽站在了聚光灯下。

4月18日，长城影视发布重大资产重组预案称拟收购首映时代，而首映时代背后的大股东则是顾长卫、蒋雯丽夫妇一家。

长城影视发布的券商、律师事务所针对此次重组预案核查意见表显示，首映时代立于2010年10月26日，注册资本为1000万元。当时主要股东有顾长卫（投资121.3万元）、蒋雯丽（投资84万元），以及蒋雯丽的姐姐蒋文娟（投资14万）及其女儿马思纯（投资46.6万），这四人在公司的持股占比超过25%。

经过几轮股权转换，至去年12月，蒋雯丽家族直接持股首映时代比例达到33.59%，还持有乐意传媒72%，后者持股首映时代40.84%。彼时，首映时代的拟收购对价为13.5亿元，相较4201万元的资产账面值，交易估值溢价高达31倍。正是这种高溢价，长城影视收到了深交所下发的重组问询函。而长城影视做出的回应是，停牌半年抛出重组预案，并于4月18日发出收购公告。

公告显示，公司拟以12.30元/股，发行8783万股股份，并支付现金2.7亿元，合计作价13.50亿元购买乐意传媒、韩伟及蒋雯丽等持有的首映时代100%股权，如果交易完成，长城影视就将分别支付顾长卫和蒋雯丽1.6亿和1.1亿的交易对价，一致行动人马思纯和蒋文娟也将获得6300万和1900万的交易对价。

以此算下来，凭借此交易，蒋雯丽一家将获得现金对价1.7亿元（乐意传媒将获得现金对价2.36亿元），以及长城影视5532.59万股交易对价。如果以4月21日11.25元的收盘价计算，市值为6.22亿，两项合计，蒋雯丽一家将捞金7.92亿元。而顾长卫及其一致行动人将持有7684.96万股长城影视，持股比例达11.28%，成为长城影视第二大股东。

超30倍高溢价的同时，蒋雯丽家族也作出了高业绩承诺，即2017年至2019年的净利润将不低于0.9亿、1.25亿、1.59亿。2014年至2016年前10个月，首映时代的营业额为25.01万元、490.98万元、3556万元。

　　去年以来77起并购交易金额达1132.18亿

起始于2013年的影视类并购，依然在发“高烧”。

“万家文化、东方网络、暴风集团、唐德影视……”4月21日，一位关注影视业并购的券商人士向长江商报记者历数影视业并购案例。据其统计，在今年一季度，A股公司发起的并购标的为影视娱乐资产的并购达到12起，交易金额38亿元。

“影视业发展势头猛，一些上市公司纷纷跨界进入。”该人士说，最简单的办法，就是并购一些明星艺人的公司，不少明星的公司没有实际经营，属于空壳公司，操作起来很方便。

实际上，去年以来，影视业的并购已经火热。Wind数据显示，去年至今，A股共发生77起并购，相较2015年数量有所下降，但交易金额达到1132.18亿，同比大幅增长。

在上述77起并购案中，5起尚处于达成转让意向阶段，15起处于董事会预案阶段，4起已获得股东大会通过，20起已经签署转让协议，东方网络收购嘉博文化、华桦文化、元纯传媒的预案已被证监会定位暂停审核。在这77起并购案中，已经实施完成的有19起，交易金额126.11亿元，失败的有9起。

今年来，A股公司共发出36份影视娱乐的并购的公告，包括万家文化、鑫科材料、金利华电、云端传媒、当代东方、乐视网在内的多家公司。

值得关注的是，影视业的并购，高估值、高业绩承诺的现象一直存在。

比如今年2月14日，鑫科材料公告称，全资子公司西安梦舟影视文化传播公司拟8.75亿收购梦幻工厂70%股权。资料显示，标的资产溢价13倍。梦幻工厂给出的业绩承诺为，2017年至2019年的净利润不低于1亿元、1.3亿元、1.69亿元。

　“后遗症”爆发，多家并购影视业公司承诺爽约

受益于频繁并购后，华谊兄弟已经成长为影视界龙头。

长江商报记者查询发现，2013年，华谊兄弟出资2.52亿收购张国立所有的浙江常升影视70%股权，彼时，浙江常升成立不到4个月，注册资本1000万，未实际经营。2015年，华谊兄弟又以7.56亿元收购浙江东阳浩瀚影视娱乐公司70%股权，股东有李晨、冯绍峰、

Angelababy、郑恺、杜淳、陈赫等。几天后，再耗资10.5亿元收购冯小刚的浙江东阳拉美公司70%股权。东阳浩瀚、东阳拉美成立时间都不长，没有实际经营，并购均存在高溢价、高业绩承诺。

如今，上述收购“后遗症”显现。根据2016年年报，浙江常升、东阳浩瀚的净利润2500.13万、1.01亿，业绩完成率为66.15%、97.98%，均未达标，根据协议，两家公司需补偿华谊兄弟1487.85万元。

冯小刚的东阳拉美业绩一样未达标。去年，其净利润为5511.39万元，而其承诺的净利润为1亿元，显然相差不小。

不过，根据此前华谊兄弟的公开说法，东阳拉美2015年、2016年的业绩一起算，这样一来，东阳拉美的业绩承诺就完成了。

相对上述三家标的公司，华谊兄弟并购的银汉科技，承诺的业绩完成率仅为63.5%。

其实，不只是华谊兄弟，不少并购的影视业公司承诺的业绩未达标。去年，天润数娱、新文化、天神娱乐、光线传媒等公司并购重组过程中的高业绩承诺兑现都不理想。

去年，天神娱乐的两家标的公司Avazu Inc和上海麦橙需实现扣非利润合计不低于1.77亿元，实际上两家公司合计完成率仅有76.23%，需补偿4203.15万元。天润数娱收购的游戏公司点点乐，扣非归属母净利润为7772.73万元，低于承诺净利润352.27万元。

虽然承诺的业绩兑现不理想，但影视业并购依旧高烧不退。

长江商报记者采访发现，影视业的并购潜存着一个“双高”套利法则，即高溢价并购、高业绩承诺，一旦业绩未达标，所支付的补偿也远远低于溢价，明星可在高溢价中成功套利。

业内人士表示，在影视业并购中，购买方之所以高价购买标的资产，真正的目的是通过对赌协议“绑架”明星艺人，看中的是明星资源。反过来，明星资产通过被高溢价收购，从中获得巨额收益。即便承诺业绩无法兑现，需要支付补偿，但相对十几倍、数十倍的溢价，支付的补偿算不了什么。

值得关注的是，影视业的并购重组已迎来了强力度监管。今年以来，暴风集团、唐德影视、鹿港文化等多家公司终止并购，乐视网、东方网络等公司或延迟、或调整重组预案。

沈萌表示，监管层已经加大问询监管力度，在强化信披的原则下，影视业少数人的“密室交易”或将不再发生。