重组、偿债还是找新接盘侠，乐视网的未来该怎么走？

上任236天后，孙宏斌决定辞去乐视网董事长一职，资本市场给出了强烈的应激反应，他们看到了乐视网更加未卜的明天。

这家在2017年营收75亿元，净利润却亏损高达116亿元的上市公司，再度走上了命运的十字路口。坚守、接盘、破产、退市等结局猜测四起。

“妖股”乐视网从练成到坠落的名利场里，有形形色色的力量角逐。孙宏斌的辞职，再次揭开了乐视网暂时难解的复杂博弈局面—治理结构失灵，管理失控，权力悬空。如果症结消除，它带来的探索与启示一定也最丰富。

复杂博弈场

45岁的贾跃亭曾有过无数个被镁光灯聚焦的瞬间。

最风光时，贾跃亭是身家超过450亿元的创业板首富，在三年前那份胡润百富榜上，排在他后一位的是刘强东。在前几年的中国企业家领袖峰会上，贾跃亭常常与李彦宏、马化腾一道被划在互联网大佬圈子里，博满堂喝彩。

镜头包围之下的贾跃亭，总是以他标志性的笑容作为回应。那张已分不清是单纯还是狡黠笑容的面孔，已随贾跃亭飞往美国洛杉矶“开例会”并一去不返后，逐渐变得模糊。

2017年7月起，乐视系的商誉和贾跃亭的个人信誉呈螺旋式坠落，先是财务，继而是股价，再然后是信心。贾跃亭辞任乐视网董事长一职之后的第15天后（2017年7月21日），二股东孙宏斌当选为新一任董事长。

孙宏斌前后在乐视系一共投入了168亿元，他原本期待能解决乐视除汽车之外的所有问题。但残酷的是，他没能扭转乐视网日益下滑的经营颓势—2017年，乐视网净利润亏损116亿元。

重组乐视影业泡汤后，贾跃亭逾10亿股的股权质押何时会出现爆仓，也成为乐视网年初复牌后的考验之一。今年2月底，第一把火烧向了西部证券，但这也仅仅是冰山一角。

截至目前，贾跃亭仍持有乐视网10.243亿股，其中质押数量为10.2亿股。据记者了解，贾跃亭还有近20笔股权质押尚未解除，怀揣这些“烫手山芋”的质押方包括多家券商。

理论上，贾跃亭已经爆仓，但他质押的股权早已被冻结，因此现实中仍无法处置这些股权。记者了解到，随着贾跃亭违约，他名下的10.243亿股乐视网股权已被北京市第三中级人民法院等司法机关陆续申请形成了轮候冻结。

这好比，多个债主一起上门跟贾跃亭讨债，他每还清一笔债就解决一个冻结，但后一个冻结也立即生效。

粗略估算，贾跃亭的10亿股乐视网股票至少被冻结了六轮。此外，上海、北京、天津、济南等地法院也相继出手，乐视控股、乐视影业、乐视金融、乐视投资管理等乐视系公司股权均遭冻结。

北京一位长期跟踪乐视的券商分析人士张伟（化名）告诉记者，眼下，就算机构想强制给贾跃亭平仓也无法落实，因为他质押的股权除了被冻结，还都属于限售股，到2019年5月才能解禁。也就是说，乐视网随时有易主的风险，但目前名义上贾跃亭仍是第一大股东。

“贾跃亭注定会是中国当代商业社会里无法被忘怀的一个人，也是一个奇葩。”

夸克传媒创始人王如晨这样评价，“他（贾）的性格，以及他将野心凌驾于上市公司治理之上多年，一身多兼，不断膨胀，导致恶果累积到无法收拾的地步”。

“作为大股东，他已经没有任何真正的力量决定乐视网的未来命运了。”王如晨认为，本应为乐视网整个治理结构负责的贾跃亭，不但人在美国，而且还通过“造车”不断刺激资本市场，制造着无形的障碍。

3月12日，贾跃亭在微博上晒出一张红色款法拉第未来FF91的雪地高寒测试照以及多辆整装待发的银色实车照片。当天，乐视网股价以2.56%涨幅收盘，13日高开之后迅速拉升至涨停，股价升至6.16元，交易金额超8亿元—尽管投资者们清楚，远在美国洛杉矶的法拉第未来与乐视网之间毫无关联。

贾跃亭孤注一掷式的求生，让人们对未来可能上演的翻盘戏码充满期待。

在贾跃亭发布FF91测试照后的第二天，坊间里又爆出法拉第未来关联公司在广州南沙拿地的消息，这一消息目前未得到证实，但这也是乐视网在3月14日午间临时停牌的微妙所在。

所有人都在盯着贾跃亭亮出最后的底牌。贾跃亭要回来了？乐视网的官方微博在3月14日中午11点20分，发布了这样一条意味深长的微博：“君问归期未有期，巴山夜雨涨秋池。”

这是乐视网如今致命痼疾的症结所在—多个利益方盘根错节地纠缠在一起，责任又悬空，形成了至今无法化解的复杂博弈局面。

孙宏斌的辞职，势必也有这种矛盾的背景。至少一个较长周期里，他面对着这样一种尴尬，他与融创其实都没有能力左右乐视的未来。

事实上，包括融创在内的任何一方，都很难能独自主导乐视网债务重组、资产重组的进程。

暗自较量的资本手腕

2017年春节过后，乐视网积极迎接二股东孙宏斌的正式进驻。当时，在没有独立办公室情况下，贾跃亭安排下属用玻璃隔断隔出两间独立办公室。

从一开头的巨款驰援，到后来的无力招架，短短一年里孙宏斌卸责而去—他在业务层面的努力还未见成效（至少没有让乐视与融创形成共振）。他曾努力将乐视影业的资源注入乐视网，但是因为监管等方面面临的难题，最终导致耗时9个月的重组失败。

乐视网发生了谁也没想到的变化，人前人后，孙宏斌讲的最多的是要愿赌服输。

但在外界看来，孙宏斌一定还有期待，只是不是眼前而已。

“画饼充饥无论对债权人还是投资者来说，都是无法接受的。而从目前实际来看，能够让乐视网看到一点希望的，似乎只有已经‘趟了浑水”的融创。“中国不良资产行业联盟研究员谭浩俊分析称，孙宏斌辞职会让乐视网雪上加霜，也会让贾跃亭融资和造车信息带来的利好全部烟消云散。孙以辞职的方式，一石三鸟，既可以倒逼贾跃亭，又可以制约债权人，还能击退投资者。

对孙宏斌来说，虽然辞去了乐视网的董事长，但一定不会成为旁观者。从去年7月孙宏斌履任乐视网董事长召开闭门会力挽狂澜，到董事会大换血，在孙宏斌入主乐视之后，融创就牢牢占据乐视网董事会主要席位。目前，孙宏斌的财务大臣刘淑青，即乐视网董事、总经理代为履职董事长。

乐视网的未来，该怎么走？

退市肯定是最坏打算了。

但也有投资人表示，乐视是否退市的关键要看监管层意愿。此前财新报道中也提到孙宏斌曾与监管层多次沟通包括重组在内的方案，都无法推进，退市或许是最终结局。

在探讨退市的可能性前，还要看其他方案的可行性。对于巨亏116亿的乐视而言，除了退市外还有三条路可走：一是重组，二是偿债，三是找新接盘侠。

“重组失败已是定局，短期内也无新概念刺激。那就看债务窟窿有多大？”张伟称，接下来，乐视网也许会采用新的方法去化解债务，在极端情况下也不排除适当破产重组的可能性。

数据显示，乐视网去年预计将对关联方应收款项计提坏账准备约为44亿元，占到去年净亏损的近四成。乐视网还坦承，已出现公司对上游供应商形成大量欠款无法支付、大量债务违约和诉讼等问题。

乐视网对“破产重整”甚为敏感，并公告澄清，截至目前，公司未进行任何破产重整或与其相关任何程序。迄今为止，乐视网新的“接盘方”也尚未出现。按照公告解读，乐视网至今未形成任何引入投资者增资方案及意向，公司5%以上股东目前没有减持公司股票计划。

眼下，关联交易解决，依旧是刘淑青团队面临的最艰难事项。她在一个月前的临时股东大会上坦承，“目前还没有实质性进展”。

2017年7月16日，孙宏斌在接任乐视网董事长之前，在朋友圈如此表白，“老贾手上还有好牌，老贾还年轻，我们应该有宽容失败的环境和氛围，我们应该支持老贾这种义无反顾的企业家精神。不盖棺不定论。支持老贾。”

但在乐视网复牌后，孙宏斌和贾跃亭间的关系似乎已失控到剑拔弩张。乐视网与乐视控股频繁“隔空喊话”，互揭伤疤。贾跃亭妻子甘薇刚刚称超过30亿元的关联债务已经形成解决方案，乐视网随即发布澄清公告予以否认。乐视网刚刚发布乐视网的关联欠款为75.31亿元，乐视控股却澄清只有60亿元。

直到今天，孙宏斌有没有后悔？如果能重新来过，他还会不会入乐视网这个局？孙宏斌并没有对外回复。